Strefa euro – coraz mniej czasu na plan ratunkowy

Nikogo nie trzeba już przekonywać, że sytuacja w strefie euro zrobiła się bardzo poważna. Choć na giełdach w poniedziałek zapanował niespodziewany optymizm, to wydarzenia z minionego tygodnia z pewnością będą ważyły na decyzjach inwestorów co najmniej do 9 grudnia, czyli daty kolejnego szczytu przywódców UE. 

Agencje ratingowe nie zaskoczyły

Spośród niepomyślnych wiadomości obniżka ratingów Portugalii, Belgii i będących poza strefą euro Węgier, wcale nie była najbardziej niepokojąca. Agencje ratingowe bowiem od dawna pozostają o krok w tyle za wydarzeniami. Spadek wiarygodności kredytowej wymienionych państw już od co najmniej kilku miesięcy widoczny we wzroście oprocentowania ich papierów dłużnych.

Jeżeli doszukiwać się w ocenie agencji jakiejś nowej informacji, to znaleźć ją można w przypadku Belgii. Obniżenie ratingu tego kraju ma bowiem związek m. in. z gwarancjami udzielonymi na 10 lat dla banku Dexia. Ponieważ w ratowaniu tej instytucji uczestniczyła także Francja, która ma największy spośród dużych i średnich krajów strefy euro sektor bankowy, można podejrzewać, że i jej pozycja finansowa została przez to nadwyrężona.

Testowanie demontażu 

Najgroźniej brzmią jednak nie te wiadomości, które świadczą o słabości poszczególnych członków strefy euro, lecz takie, które wskazują na utratę wiarygodności całego projektu wspólnej waluty. Bank Barclays opublikował wyniki ankiety, w której zapytał około tysiąca klientów swojego działu inwestycyjnego, o przyszłość strefy euro. Prawie połowa respondentów uważa, że wspólny obszar walutowy w ciągu roku skurczy się na skutek odłączenia się jednego lub więcej krajów. Jednocześnie jedynie 3% ankietowanych przez bank inwestorów uważa, że kryzys uda się rozwiązać w ciągu najbliższych trzech miesięcy. 

Inne informacje w tym duchu są jeszcze bardziej niepokojące. Instytucje animujące światowy handel walutami ogłosiły, że rozpoczęły testowanie swoich systemów na wypadek demontażu wspólnej waluty. Przez systemy obsługujące rynek forex przechodzi dziennie 4 biliony dolarów, więc nie ma co się dziwić, że animatorzy rynku poważnie obawiają się ewentualnych zawirowań mogących wyniknąć z choćby tego, że nie będzie wiadomo, w jakiej walucie rozliczać zawarte w euro transakcje.

Depozyty uciekają na północ

Negatywnym sygnałem wskazującym na spadek zaufania do systemu bankowego strefy euro były dane Banku Rozliczeń Międzynarodowych za trzeci kwartał tego roku. Widać w nich wyraźnie odpływ depozytów bankowych ze wszystkich krajów uważanych za zagrożone. Pierwszy raz do tej listy dołączyły Włochy i Hiszpania, gdzie baza depozytowa banków skurczyła się o kilka procent. 

Niechęć do trzymania pieniędzy w bankach strefy euro, które mają w swoich bilansach najwięcej długu państw zagrożonych, widoczna jest szczególnie wśród lepiej poinformowanych depozytariuszy. Depozyty instytucji finansowych i przedsiębiorstw są zbyt duże, by pokryło je rządowe ubezpieczenie (w które ze względu na obawę o wypłacalność państw i tak coraz mniej osób wierzy). Dlatego środki będące w posiadaniu inwestorów nie-detalicznych upuszczają banki włoskie, hiszpańskie, a nawet francuskie. Płyną szerokim strumieniem do Niemiec, Holandii i krajów Skandynawskich. 

Na napięcia w europejskim sektorze bankowym składa się ponadto problem z finansowaniem zobowiązań dolarowych na rynku amerykańskim oraz wojna depozytowa na południu Europy. To drugie zjawisko jest szczególnie dotkliwe, gdyż dotyka również mniejszych banków. Oprocentowanie lokat w Portugalii czy we Włoszech zaczyna sięgać 3% a nawet 4%, czyli znacznie powyżej stopy EBC na poziomie 1,25%.

Tak wysoki koszt pozyskania pieniądza na rynku będzie przekładał się na podwyższenie oprocentowania kredytów, o które i tak będzie coraz trudniej ze względu na konieczność zmniejszenia przez banki dźwigni w związku z dostosowaniem się do nowych regulacji uzgodnionych na październikowym szczycie UE.

Ucierpi nie tylko Europa

Tendencja do ograniczania akcji kredytowej przez europejskie banki oczywiście odbije się na wzroście gospodarczym w Europie. Reszta świata również jednak także ucierpi i to nie tylko ze względu na spadek popytu ze strony europejskich konsumentów. Banki krajów UE stanowią prawie połowę światowego sektora bankowego i dostarczają prawie trzy razy więcej kapitału na rynki wschodzące niż banki Stanów Zjednoczonych i Japonii razem wzięte.

Na przykład pożyczki z Europy w tak odległym od Starego Kontynentu zakątku świata jak Chile stanowią 40% PKB tego kraju. Trudności europejskich banków są więc nie tylko głównym kanałem, którym kryzys na rynku rządowego długu rozlewa się na całą UE, ale też są decydujące dla jego wpływu na sytuację w reszcie świata. 

Wzajemne zależności finansowe rządów i banków są z kolei główną podstawą dla narastającego wśród wielu inwestorów przekonania, że kryzys w strefie euro jest faktycznie nierozwiązywalny. Sprzężenie między długiem rządowym, który posiadają banki, a długiem bankowym, który gwarantują rządy powoduje, że trudno ocenić, ile tak naprawdę wynosi zadłużenie poszczególnych państw strefy. Jeżeli zaś cała strefa euro jest średnio rzecz biorąc niewypłacalna, to rozwiązanie polegające na wprowadzeniu kolektywnej odpowiedzialności za długi nie rozwiąże trwale sytuacji, powodując przeniesienie się kryzysu do krajów północy, które lekkomyślnie zgodzą się na takie posunięcie. 

Ostatni bastion się chwieje?

Z tego powodu trudno liczyć na to, że rozwiązanie europejskiego kryzysu kryje się w propozycji Przewodniczącego Komisji Europejskiej. Eurobligacje, bo o nich mowa, mogą nie zyskać aprobaty inwestorów, nawet jeśli uda się namówić agencje do przyznania im najwyższego ratingu. Warto zwrócić uwagę, że moment ogłoszenia pomysłu solidarnego odpowiadania za długi strefy euro nałożył się z dużą aukcją niemieckich papierów wartościowych.

Wynik tej aukcji dla wielu był zaskoczeniem – Berlinowi nie udało się sprzedać całej zaplanowanej transzy. Na wieść o tym rentowności niemieckich dziesięcioletnich obligacji podskoczyła ostro powyżej dwóch procent. W tej chwili jest ona powyżej tego, co można zarobić na obligacjach amerykańskich, a nawet brytyjskich. 

Trudno uwierzyć, że inwestorzy nagle uwierzyli w siłę dolara lub zwłaszcza inflacyjnego funta. Wygląda natomiast na to, że zaczynają powoli wyceniać ryzyko przejęcia dodatkowych zobowiązań przez Niemcy lub nawet prawdopodobieństwo rozpadu strefy. Nieznaczna poprawa sytuacji na giełdach w tym tygodniu oznacza tak naprawdę tylko to, że rynki dają politykom jeszcze czas do 9 grudnia na decydujące posunięcia w sprawie przyszłości wspólnej waluty. Na zaplanowanym wtedy szczycie przywódców UE zostanie z pewnością ogłoszony kolejny plan. Ponieważ powoli dochodzimy do momentu, w którym na jakąkolwiek pomoc będzie już za późno, należy się spodziewać ogłoszenia czegoś naprawdę przełomowego.

Maciej Bitner
Główny Ekonomista Wealth Solutions